Prof. E. Łon: Polska gospodarka charakteryzuje się szybszym wzrostem niż strefa euro

15 listopada 2022 roku zostały opublikowane dane o realnej zmianie PKB w Polsce w III kwartale tego roku w stosunku do analogicznego kwartału roku poprzedniego. Okazało się, że wzrost ten ukształtował się na poziomie 3,5 procent. Z jednej strony świadczy to o pewnym ochłodzeniu aktywności gospodarczej w naszym kraju. Z drugiej strony ten poziom wzrostu nie jest wcale jeszcze jakiś bardzo mały. Można powiedzieć, że jest całkiem niezły.

Polska gospodarka charakteryzuje się szybszym wzrostem niż strefa euro

Warto zauważyć, że na przykład w strefie euro w III kwartale tego roku w relacji do analogicznego kwartału roku poprzedniego realny wzrost PKB wyniósł 2,1 procent. Już po raz kolejny możemy dostrzec, że polska gospodarka charakteryzuje się szybszym wzrostem, niż strefa euro. Doświadczenie ostatnich lat wskazuje na to, że jesteśmy lepsi pod względem realnej zmiany PKB od strefy euro zarówno w okresach ożywienia, jak i ochłodzenia gospodarczego.

Odwrócona krzywa dochodowości obligacji w USA i Polsce

W następnych kwartałach możemy spodziewać się stopniowego obniżania się realnej zmiany PKB w poszczególnych kwartałach w relacji do analogicznego okresu roku poprzedniego. Scenariusz ten jest jak najbardziej zgodny z treścią najnowszej projekcji inflacji oraz PKB. Do stopniowego ochłodzenia aktywności gospodarczej przyczynić może się głównie prognozowane zaostrzanie polityki pieniężnej dokonywane przez amerykański bank centralny. W swoich tekstach wspominałem już nie raz o tym, że na przykład w Stanach Zjednoczonych mamy do czynienia z występowaniem tak zwanej odwróconej krzywej dochodowości obligacji. Tego typu zjawisko traktowane jest jako zapowiedź zbliżania się recesji. Wspomniana odwrócona krzywa dochodowości obligacji w USA polega na przykład na tym, że różnica pomiędzy rentownością skarbowych obligacji 10-letnich a rentownością tamtejszych analogicznych obligacji 2-letnich jest ujemna. Co więcej, poziom ujemnej różnicy jest największy od 1982 roku.

Spoglądając na dane z 18 listopada, można zauważyć, że wspomniana różnica pomiędzy rentownością skarbowych obligacji 10-letnich a rentownością tamtejszych analogicznych obligacji 2-letnich stała się ujemna również w Polsce. Z danych publikowanych na stronie https://pl.investing.com/ wynika, że 18 listopada rentowność polskich 10-letnich obligacji skarbowych wynosiła 7,013 proc., a rentowność analogicznych obligacji 2-letnich kształtowała się na poziomie 7,169 procent. Czy z tego wszystkiego wynika, że uczestnicy polskiego rynku obligacji skłonni są zakładać, że do recesji dojdzie także i w Polsce?

Niczego oczywiście wykluczyć nie można, ale przyznam, że do optymizmu skłania mnie wyważona polityka Rady Polityki Pieniężnej. O ile na przykład amerykański FED nadal podnosi stopy procentowe, o tyle polska Rada już po raz drugi z rzędu je utrzymała. Sądzę, że prawdopodobieństwo recesji w 2023 roku jest wyższe w Stanach Zjednoczonych, niż w Polsce. Naturalnie zawsze potrzebna jest elastyczność w prognozowaniu i należy uważnie obserwować różnego typu czynniki mogące mieć w przyszłości wpływ na zarówno wzrost gospodarczy, jak i na procesy inflacyjne.

WIG liderem wzrostu na rynkach akcji

Myślę, że z punktu widzenia perspektyw wzrostu gospodarczego byłoby dużej gorzej, gdyby na giełdzie nowojorskiej, jak również na giełdach akcyjnych w innych krajach nadal trwały spadki. Rynek akcji jest bowiem  barometrem przyszłej aktywności gospodarczej. Tymczasem od mniej więcej połowy października 2022 roku obserwujemy zwyżki różnych indeksów giełdowych w zarówno krajach dojrzałych, jak również wschodzących. Gdyby spojrzeć na zachowanie poszczególnych indeksów w różnych krajach na przestrzeni ostatniego miesiąca można zauważyć, że Warszawski Indeks Giełdowy był w tym okresie jednym ze zdecydowanie najlepszych na świecie.

Oczywiście zawsze może paść pytanie: Z czego mogła wynikać aż tak ogromna siła naszego WIG-u w okresie ostatniego miesiąca? Prawdopodobnie inwestorzy giełdowi zauważyli, że WIG bardzo mocno zbliżył się do wzrostowej linii trendu poprowadzonej przez dołki z 1995 i 2020 roku. Nie jest więc niczym dziwnym, że popyt na polskie akcje bardzo się  uaktywnił w tym momencie w sytuacji pojawienia się właśnie takiego układu technicznego. W rezultacie WIG przebił bardzo silnie linię trendu spadkowego poprowadzoną przez szczyty ze stycznia, marca i sierpnia 2022 roku. Pojawia się szansa na to, że po zakończeniu korekty spadkowej,  wzrosty będą kontynuowane.

Hossa na giełdzie warszawskiej mogłaby umocnić polskiego złotego

Sytuacja na GPW w Warszawie ma ważne znaczenie z różnych punktów widzenia. Przykładowo dla osób, który poszukują wyższych stóp zwrotu niż oprocentowanie lokaty bankowej, a charakteryzują się stosunkowo wysoką skłonnością do ryzyka inwestowania na rynku akcji, jest po prostu jedną z ciekawych możliwości zaangażowania części swoich oszczędności. Ponadto, jeżeli hossa na giełdzie warszawskiej byłaby kontynuowana dość realnie, byłoby to umocnienie kursu złotego, gdyż bylibyśmy wówczas zapewne świadkami napływu zagranicznego kapitału portfelowego. Umocnienie złotego miałoby swój walor antyinflacyjny.

Decyzja RPP o utrzymaniu stóp procentowych jest posunięciem słusznym

9 listopada 2022 roku Rada Polityki Pieniężnej utrzymała stopy procentowe na dotychczasowym poziomie. Decyzję tą oceniam pozytywnie. Od kilku miesięcy nie jestem już członkiem RPP i z tego powodu nie mam dostępu do różnych informacji, którymi dysponują członkowie tego gremium, niemniej jednak na podstawie danych znanych publicznie mogę stwierdzić, że z uwagi na bardzo wysokie ryzyko spowolnienia gospodarczego (w moim przekonaniu) stabilizacja stóp procentowych na obecnym poziomie jest posunięciem słusznym.

Trudno jednoznacznie przewidzieć, kiedy możliwe byłoby dokonanie pierwszej obniżki stóp procentowych w Polsce. Można generalnie skłaniać się ku tezie, że pierwsza obniżka mogłaby pojawić się wówczas, gdy proces zmniejszania presji inflacyjnej byłby dość zaawansowany. Jeżeli jednak z analizy sytuacji makroekonomicznej wynikałoby, że możliwe byłoby silne długotrwałe pogorszenie sytuacji na rynku pracy, można by rozważyć dokonanie obniżki jeszcze wówczas, gdy inflacja byłaby podwyższona. Celowo wspominam o pogorszeniu silnym i długotrwałym na rynku pracy, gdyż pogorszenie umiarkowane i przejściowe jest raczej trudne do uniknięcia po zastosowanej serii 11 podwyżek stóp procentowych.

Spadek inflacji w Czechach

Szukając oznak optymizmu dotyczącego nadziei na spadek inflacji, warto zwrócić uwagę na przykład Czech. Z najnowszych danych wynika, że inflacja spadła tama z 18,0 proc. we wrześniu do 15,1 proc. w październiku. Jest to o tyle zaskakujące, że analitycy przewidywali, że inflacja w październiku ukształtuje się na poziomie 17,9 procent. Roczne tempo wzrostu cen produkcyjnych spadło w Czechach z 25,8 proc. do 24,1 procent. Wydaje się, że podwyżki stóp procentowych dokonane przez bank centralny Czech przynoszą już efekty. Jestem przekonany, że biorąc pod uwagę to, że skala podwyżek stóp w Polsce była bardzo znacząca, można liczyć na to, że także i w naszym kraju będziemy stopniowo świadkami spadku inflacji.

Słabość strony popytowej na rynku ropy szansą na spadek presji inflacyjnej

Pozytywne informacje płyną z rynku ropy naftowej WTI. Jakiś czas temu na wykresie ceny tego gatunku ropy naftowej pojawiło się ryzyko wybicia z formacji podwójnego dna. Gdyby do tego doszło to zgodnie z zasadami analizy technicznej, stanowiłoby to zapowiedź wzrostów. Kupujący nie byli jednak w stanie doprowadzić do wybicia z tej formacji i cena zaczęła spadać. Świadczy to o słabości strony popytowej. To informacja pozytywna, gdyż w okresie walki z inflacją potrzebne są nam  informacje o spadku cen ropy naftowej.

42,6 proc. ankietowanych Polaków opowiedziało się za przeprowadzeniem powtórnego referendum ws. członkostwa Polski w Unii Europejskiej

Znaczną rolę w polityce antyinflacyjnej odgrywa przygotowana przez rząd tarcza antyinflacyjna. Sprowadza się ona do obniżenia stawek VAT na niektóre wyroby. Wywołuje to niezadowolenie instytucji unijnych. Taka ich postawa jest czymś bardzo niestosownym w sytuacji, gdy jedną z najważniejszych przyczyn inflacji jest napaść Rosji na Ukrainę, a Polska ponosi największe koszty przyjęcia uchodźców z Ukrainy. Nie bez powodu mówi się przecież o putinoinflacji. Być może należy jeszcze bardziej uświadomić urzędników z Brukseli, że jeżeli tak dalej będą postępować to, w przyszłości mogą się wzmóc w naszym kraju całkiem zrozumiałe nastroje antyunijne. Warto przypomnieć, że w październiku 2021 roku został przeprowadzony w naszym kraju przez agencję badawczą SW Research sondaż,  w którym 42,6 proc. ankietowanych opowiedziało się za przeprowadzeniem powtórnego referendum w sprawie członkostwa Polski w Unii Europejskiej.

Obserwując zachowanie bankierów centralnych w okresie ostatnich dwóch tygodni, można odnieść wrażenie, że starają się oni wykorzystać okres, w którym sytuacja na rynku pracy jest wciąż bardzo dobra do tego, aby jeszcze co nieco podnieść stopy procentowe. Kiedy bowiem napłyną jakieś bardzo niepokojące informacje o wzroście stopy bezrobocia, będzie im dużo trudniej uzasadnić przed uczestnikami życia gospodarczego decyzje o podwyżkach stóp.

Cześć banków centralnych zawiesiło cykl podwyżek stóp procentowych

Rok 2022 wciąż trwa i przed nami jeszcze kilka tygodni tego roku. Mimo to wielu z nas zapewne wybiega myślą w przyszłość i zastanawia się nad tym, kiedy zakończą się okresy podwyżek stóp procentowych. Są takie banki centralne, które już zawiesiły cykl podwyżek. Należą do nich: Polska, Czechy i Brazylia. Sądzę, że z biegiem czasu do tego elitarnego grona dołączą też inne banki centralne. Istnieje spora szansa na to, że w 2023 roku zdecydowana większość banków centralnych zakończy fazę podwyżek, a w przypadku niektórych z nich już pod koniec przyszłego roku możliwe będzie dokonanie pierwszej obniżki.

Warto będzie przygotować się mentalnie na 2023 rok. Bankierzy centralni stoją teraz przed ogromnie ważnym zadaniem. Zadanie to sprowadza się do tego, aby walcząc z inflacją, nie przesadzili. W skali globalnej wiele zależy od polityki amerykańskiego banku centralnego. FED najnowszą decyzję podejmie 14 grudnia i zobaczymy, co podczas konferencji prasowej powie prezes Jerome Powell.

Szansa na utrzymanie stóp procentowych na niezmienionym poziomie na grudniowym posiedzeniu RPP

Z naszego polskiego punktu widzenia kluczowe znaczenie mieć będzie jednak oczywiście najbliższe posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej, po zakończeniu której odbędzie się konferencja prezesa NBP, prof. Adama Glapińskiego. Najbliższe posiedzenie RPP odbędzie się 7 grudnia 2022 roku. Myślę, że istnieje szansa na to, że poziom stóp procentowych znów nie zostanie zmieniony. Warto w tym miejscu dokonać pewnego spostrzeżenia.

Jedną ze stron, na których prezentowane są bardzo różne dane makroekonomiczne z wielu krajów, jest strona https://tradingeconomics.com/. Warto zauważyć, że o ile analitycy tej strony przewidywali, że zarówno w październiku, jak i potem także i w listopadzie RPP dokona podwyżki stóp o 25 punktów procentowych, o tyle teraz spodziewają się, że w grudniu RPP stóp nie podwyższy. Można więc powiedzieć, że reprezentanci szeroko pojętego świata finansów międzynarodowych stopniowo przyzwyczajają się do tego, że w naszym kraju stopy procentowe mają szansę się  stabilizować.

Prof. UEP, dr hab. Eryk Łon