Prof. Eryk Łon: Narodowy Bank Polski ma ogromną szansę stać się instytucją jeszcze bardziej potężną

Jedna z agencji giełdowych tworzących indeksy giełdowe FTSE Russell uznała nasz kraj za dojrzały, a nie wschodzący. Polska stopniowo ma szansę wyrosnąć na jedną z potęg gospodarczych na świecie. Nasz polski bank centralny staje się instytucją coraz bardziej potężną, wchodzącą bez kompleksów na nowe obszary aktywności. Aby NBP stawał się instytucją jeszcze bardziej potężną niż obecnie, musimy utrzymać złotego – naszą walutę narodową i to, co się z tym wiąże, czyli prawo do prowadzenia własnej polityki pieniężnej – ocenił dr hab. Eryk Łon, profesor Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu.

Większość bankierów centralnych przyjmuje postawę wyczekującą

W poprzednim tygodniu sześć banków centralnych podjęło decyzję o poziomie stóp procentowych. W przypadku pięciu z nich (Japonia, Kanada, Korea Południowa, Nowa Zelandia, Turcja) uznano, że optymalnym rozwiązaniem będzie utrzymanie stóp na dotychczasowym poziomie. Tylko jeden bank centralny (Chile) podwyższył stopy.

Co ciekawe, w przypadku 4 z 6 powyższych banków centralnych aktualny poziom stóp procentowych znajduje się na niższym poziomie od inflacji. W pierwszym przypadku sytuacja jest odwrotna, a także poziom stóp jest równy stopie inflacji.

Zarysowane tutaj charakterystyki sytuacji makroekonomicznej dotyczące poziomu stóp procentowych oraz inflacji w grupie sześciu krajów oddają generalny obraz sytuacji w przypadku banków centralnych. Dominuje postawa wyczekiwania polegająca na tym, że poziomy stóp procentowych nie są zmieniane, a aktualny poziom stóp jest niższy od inflacji, czyli mają one charakter ujemny w ujęciu realnym. Taka sytuacja jest typowa dla okresu, w którym stopniowo zaczynamy wychodzić z trudności gospodarczych, ale pojawiają się pewne ryzyka związane z tym, że istnieje możliwość powtórnego wyhamowania tempa wzrostu gospodarczego w okresie jesienno-zimowym. Możliwość związana jest z pewnym prawdopodobieństwem pojawienia się nowej fali zakażeń koronawirusem, co mogłoby doprowadzić do powtórnego zamrożenia poszczególnych segmentów życia gospodarczego.

Bank Japonii obniża prognozy wzrostu gospodarczego na 2022 rok

W tym kontekście warto zauważyć, że bank centralny Japonii obniżył prognozę wzrostu gospodarczego dla roku fiskalnego kończącego się w tym kraju w marcu 2022 roku, co może mieć związek ze zwiększeniem skali zakażeń koronawirusem.

Wzrost skali zakażeń w Japonii już teraz wywołał bardzo nieprzyjemne konsekwencje w postaci wprowadzenia zasady, że zawody sportowe organizowane w ramach tegorocznych Igrzysk Olimpijskich w Tokio odbędą się bez udziału kibiców.

Wykres 1: Notowania kursu USD/JPY w ciągu ostatnich 5 miesięcy.

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

Ważna wypowiedź Jerome’a Powella

15 lipca ciekawej wypowiedzi udzielił szef amerykańskiego banku centralnego Jerome Powell. Stwierdził, że ,,wyzwanie, przed którym stoimy, to tak jak reagować na inflację, która jest wyższa od naszych oczekiwań. Do momentu, w którym jest to tymczasowe, reagowanie byłoby nieodpowiednie. Ale jeśli będzie to trwało coraz dłużej, będziemy musieli ponownie ocenić ryzyko”.

Wykres 2: Notowania kursu EUR/USD w ciągu ostatniego roku

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

Ta wypowiedź prezesa Jerome Powella wskazuje na jego elastyczność. Jak widać, dopuszcza on taki wariant, zgodnie z którym w przypadku przedłużania się okresu podwyższonej inflacji możliwe byłoby podjęcie przez kierowany przez niego bank odpowiednich działań, które – jak można się domyślać – polegałyby na podwyższeniu stóp procentowych wcześniej, niż jest to aktualnie przewidywane. Dodał również, że wzrost inflacji w USA jest spowodowany ,,szokiem po otwarciu gospodarki”.

Mary Daly, przewodnicząca Banku Rezerw Federalnych z San Francisco, tuż po tym, jak zaprezentowano dane pokazujące, że w czerwcu inflacja konsumpcyjna w Stanach Zjednoczonych wzrosła do 5,4 % z 5,0 % odnotowanych w maju, zachowała ogromny wewnętrzny spokój i stwierdziła, że inflacja w USA ma charakter przejściowy i w kolejnych miesiącach tego roku będzie spadać.

Sprytne działania Banku Kanady

Z kolei Bank Kanady 14 lipca utrzymał stopy procentowe na dotychczasowym poziomie i wprawdzie zdecydował o pewnym obniżeniu tempa skupu aktywów, ale jednocześnie zaznaczył, że ,,dalsze zmiany tempa zakupów obligacji będą zależeć od siły i trwałości ożywienia gospodarczego”. To bardzo ciekawe i sprytne określenie. Pokazuje ono, że w zależności od tego, jak będą kształtować się poziomy mierników charakteryzujących aktywność gospodarczą w Kanadzie, bank centralny tego kraju gotów jest zmniejszyć albo zwiększyć skalę skupu obligacji. Ponadto bank centralny w Kanadzie zawarł sformułowanie, że ,,ożywienie nadal wymaga nadzwyczajnego wsparcia polityki pieniężnej”.

Wykres 3: Notowania kursu USD/CAD w ciągu ostatniego miesiąca

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

Z uwagi na duże znaczenie FED-u myślę, że warto uważnie obserwować kolejne wypowiedzi przedstawicieli amerykańskiego banku centralnego. Jeżeli z ich wypowiedzi będzie wynikało, że moment podwyżki stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych wyraźnie się przybliża, będzie można spodziewać się, że także w innych dużych krajach będziemy świadkami zapowiedzi szybszego, niż dotąd oczekiwano rozpoczęcia fazy zaostrzania polityki monetarnej.

Spadek rentowności polskich 10-letnich obligacji skarbowych

Warto zauważyć, że w poprzednim tygodniu doszło do spadku rentowności 10-letnich obligacji skarbowych w Polsce, w sytuacji gdy rentowność analogicznych instrumentów w Czechach i na Węgrzech wzrosła. Poziom rentowności 10-letnich obligacji skarbowych jest w naszym kraju aktualnie niższy niż w Czechach i na Węgrzech, a przecież w przeszłości bywały okresy, że było inaczej. Przykładowo pod koniec 2017 roku rentowność 10-letnich obligacji skarbowych była w Polsce wyższa od obserwowanej w Czechach i na Węgrzech.

Wykres 4: Rentowność polskich 10-letnich obligacji skarbowych w ciągu ostatnich 3 miesięcy

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

Dzięki polityce pieniężnej NBP udało się obniżyć koszty obsługi długu publicznego

To wszystko świadczy bardzo pozytywnie o polskiej polityce pieniężnej i o tym, że udało się obniżyć koszty obsługi długu publicznego także w ujęciu relatywnym, czyli na tle innych krajów Europy Środkowo-Wschodniej. 15 lipca opublikowane zostały w naszym kraju dane o inflacji konsumpcyjnej, a 16 lipca o inflacji bazowej. W obu przypadkach doszło do spadku obu mierników. Można mówić o symptomach pewnego wyhamowania presji inflacyjnej. Na przestrzeni ostatniego miesiąca można zauważyć stabilizację cen ropy naftowej, co także powinno mieć swe antyinflacyjne konsekwencje.

Wykres 5: Notowania ropy WTI w ciągu ostatnich 2 miesięcy

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

NBP staje się instytucją coraz bardziej potężną, wchodzącą na nowe obszary aktywności

14 lipca wiceprezes Narodowego Banku Polskiego, Marta Kightley, podczas posiedzenia Komisji Finansów Publicznych, odpowiadając na pytanie wiceprzewodniczącej tej komisji – poseł Gabrieli Masłowskiej – poinformowała, że ,,jeżeli chodzi o rezerwy utrzymywane przez NBP, robimy przegląd narzędzi, które stosujemy i w zeszłym roku zarząd NBP podjął decyzję o przyjęciu niewielkiej ekspozycji na rynek akcji poprzez kontrakty futures. To są kontrakty na główne indeksy akcji na rynku amerykańskim i europejskim. To jest nowość i to zostało wprowadzone w tym roku”.

Ta wypowiedź wiceprezes NBP zdecydowanie potwierdza, że nasz polski bank centralny staje się instytucją coraz bardziej potężną, wchodzącą bez kompleksów na nowe obszary aktywności. W przeszłości wielokrotnie opowiadałem się za tym, aby NBP przejawił swe zaangażowanie na rynku akcji. Z punktu widzenia zarządzania rezerwami walutowymi wynika to – w moim przekonaniu – z dążenia do zwiększenia rentowności zarządzania tymi rezerwami.

Dzięki wzrostowi rentowności rezerw walutowych zwiększa się kwota zysków przekazywanych przez NBP do budżetu państwa

Dzięki zwiększeniu owej rentowności będzie można zwiększyć skalę zysków NBP, a tym samym skalę kwot przekazywanych przez nasz bank centralny do budżetu państwa. Oczywiście w zarządzaniu rezerwami walutowymi bardzo ważne znaczenie ma troska o odpowiedni poziom płynności i bezpieczeństwa aktywów wchodzących w skład rezerw walutowych, ale troska o rentowność zarządzania rezerwami walutowymi ma także swe znaczenie. Warto zresztą przypomnieć, że NBP podjął pewien czas temu decyzję o zakupie złota.

Poluzowanie polityki pieniężnej NBP przyczyniło się do złagodzenia warunków finansowania w całej gospodarce

Wypowiedź Marty Kightley miała miejsce w związku z prezentowaniem przez nią na forum Komisji Finansów Publicznych sprawozdania z działalności NBP w 2020 roku. Warto zapoznać się z tym dokumentem. Przedstawione w nim zostały efekty poluzowania polityki pieniężnej w 2020 roku. Wskazano przede wszystkim na to, że poluzowanie polityki pieniężnej NBP przyczyniło się do złagodzenia warunków finansowania w całej gospodarce. W szczególności spadły stawki rynku pieniężnego oraz oprocentowanie kredytów dla sektora niefinansowego. Poluzowanie polityki pieniężnej wpłynęło ponadto na obniżenie rentowności obligacji skarbowych. W ten sposób nasz bank centralny wspierał politykę gospodarczą rządu. Ponadto poluzowanie polityki pieniężnej wpłynęło pozytywnie na sytuację finansową kredytobiorców.

Polska stopniowo ma szansę wyrosnąć na jedną z potęg gospodarczych na świecie

Obserwując rzeczywistość gospodarczą 2021 roku, można zauważyć bardzo wyraźnie różnice w sposobie postępowania banków centralnych z krajów dojrzałych i wschodzących w tym roku. Okazuje się, że żaden z banków centralnych w krajach uznawanych za dojrzałe nie podniósł w tym roku stóp procentowych. Do podwyżek doszło tylko w niektórych krajach wschodzących. Myślę, że w tym kontekście warto podkreślić, iż Polska uznawana jest już czasem za kraj dojrzały. Przykładowo jedna z agencji giełdowych tworzących indeksy giełdowe FTSE Russell uznała nasz kraj za dojrzały, a nie wschodzący. Polska stopniowo ma szansę wyrosnąć na jedną z potęg gospodarczych na świecie.

Biorąc ten fakt pod uwagę, nic dziwnego, że polski bank centralny nie podniósł w tym roku jeszcze stóp procentowych. Tym samym z punktu widzenia kryterium niepodnoszenia stóp w 2021 roku postąpił jak bank centralny kraju dojrzałego. Jedno z prestiżowych pism finansowych ,,Capital Finance International” uznało Narodowy Bank Polski za najlepiej zarządzany bank centralny w Europie.

Bank centralny Szwecji nie zamierza podnosić stóp procentowych przez najbliższe 3 lata

O tym, że banki centralne z krajów dojrzałych nie spieszą się z rozpoczęciem fazy zaostrzania polityki pieniężnej, świadczy na przykład to, że z opublikowanych 12 lipca zapisków z posiedzenia banku centralnego Szwecji wynika, iż zarząd tej instytucji nie zamierza podnosić stóp procentowych przez najbliższe 3 lata. To ważny sygnał dla uczestników życia gospodarczego w tym kraju.

Wykres 6: Notowania szwedzkiego indeksu giełdowego w ciągu ostatniego roku

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

NBP mógłby skupować akcje spółek rodzinnych notowanych na GPW w Warszawie

Bardzo ciekawa informacja napłynęła z Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Okazało się, że na giełdzie warszawskiej powstanie segment spółek rodzinnych. W przeszłości proponowałem utworzenie indeksu spółek rodzinnych na GPW. Liczę więc na to, że wraz z utworzeniem segmentu spółek rodzinnych pojawi się także indeks tego typu spółek.

Wielokrotnie pisałem o tym, że moim zdaniem NBP mógłby rozważyć możliwość skupu akcji oraz obligacji korporacyjnych. Warto bowiem doprowadzić do tego, aby Narodowy Bank Polski stawał się instytucją coraz bardziej potężną. Wówczas mógłby także skupować akcje spółek rodzinnych wchodzących w skład segmentu tworzonego na GPW. To, że już teraz NBP zdecydował się dokonywać transakcji na rynku kontraktów terminowych na indeksach na rynku amerykańskim i europejskim, świadczy o tym, że w instytucji tej pracują osoby posiadające odpowiednie kompetencje do podejmowania działań na rynku kapitałowym. Możemy być z tego dumni. Oczywiście, aby NBP stawał się instytucją jeszcze bardziej potężną niż obecnie, musimy utrzymać złotego – naszą walutę narodową i to, co się z tym wiąże, czyli prawo do prowadzenia własnej polityki pieniężnej.

Wykres 7: Notowania polskiego indeksu małych spółek sWIG80 w ciągu ostatnich 5 miesięcy

Źródło: opracowania na podstawie strony Stooq.

Warto obecnie przyjąć postawę wyczekującą w polityce NBP

Uważam, że w okresie do publikacji listopadowej projekcji inflacji oraz PKB warto utrzymać stopy procentowe w naszym kraju na dotychczasowym poziomie. Jeżeli z listopadowej projekcji będzie wynikać, że okres przebywania inflacji powyżej górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego będzie kształtował się w przyszłości na wyższym poziomie, niż pokazano, to w projekcji lipcowej być może warto będzie rozważyć możliwość podjęcia przez NBP odpowiednich działań mających na celu wygaszenie tendencji inflacyjnych.

To zależeć będzie jednak od skali i trwałości wzrostu gospodarczego. Nie należy bowiem czynić niczego, co mogłoby zagrozić procesowi wychodzenia naszej gospodarki z okresu kryzysu wywołanego zakażeniami koronawirusem. Warto również uświadamiać uczestników życia gospodarczego, że w przyszłości możliwe jest modyfikowanie skali skupu aktywów, aby dzięki temu można było dochodzić do celu inflacyjnego w sposób jak najbardziej korzystny dla wzrostu gospodarczego oraz sytuacji na rynku pracy. W długim okresie uważam za wskazane podejmowanie różnego typu działań mających na celu zwiększenie poziomu relacji aktywów NBP do PKB, dzięki czemu Narodowy Bank Polski ma ogromną szansę stać się instytucją jeszcze bardziej potężną.

Prof. UEP dr hab. Eryk Łon